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2020年銅價分析展望:當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

2020-10-14 20:04:35 耀全(quan)金屬(shu) 486

“后危機時期”反彈是否結束?

  01

  08年(nian)金(jin)融(rong)危(wei)機 VS 20年(nian)疫情危(wei)機

  進入(ru)21世(shi)(shi)紀以來(lai),世(shi)(shi)界共遭遇(yu)兩次全球范圍內的經濟危(wei)機,2008年和2020年。

  從(cong)起因來(lai)看,2008年經濟危機(ji)(ji)源于美國(guo)次貸危機(ji)(ji)所導致(zhi)全球金融系統崩塌(ta);而2020年經濟危機(ji)(ji)則是有新冠疫情(qing)導致(zhi)全球公共衛生體系遭受沖擊。

  從結果來看,2008年經濟危機持續數年,根據世界銀行統計,2008年全球GDP增速下降至1.85%,2009年進一步下跌至-1.67%;而2020年經濟危機持續時間至少一年以上,根據世界銀行最新經展望,預計2020年全球GDP增速將下滑至-5.2%。

  銅(tong)價表現來看,均經歷近“V”型反彈,2008年歷經2年左右的時間回到暴跌前的價格水平,而2020年僅歷時4個月的時間便回到暴跌前的價格水平。

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

  02

  復盤(pan)08“后(hou)危(wei)機”時期,探尋價格拐點之(zhi)錨

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

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  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

  數據來源:Wind,金瑞期貨(huo)

  03

  拐點之錨(mao)—經濟(ji)走勢為主,刺激(ji)政策為輔

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  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

  數據來源:Wind,金瑞期(qi)貨

  04

  疫情干擾復蘇(su)分化(hua),但經(jing)濟環比繼續改善

  ●從經濟(ji)復蘇情況來看,疫情的擾(rao)動下(xia),中國及歐(ou)美復蘇進度步調不(bu)一;

  疫情防控差異導致歐美多產生二次反彈(dan)現(xian)象(xiang),但美國制(zhi)造業(ye)并未因此(ci)受影響;

  而銷(xiao)售(shou)、零售(shou)等(deng)方面仍受(shou)疫(yi)情限制反彈(dan)有限,疫(yi)情得控(kong)后才迎來復(fu)蘇關鍵期;

  整體(ti)來(lai)(lai)看,全(quan)球經(jing)濟(ji)仍呈現復蘇(su)之(zhi)勢(shi),經(jing)濟(ji)修復的拐點仍未到來(lai)(lai)。

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

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  數據來源:Wind,金瑞期貨(huo)

  05

  中國財政仍具(ju)施展(zhan)空間,貨幣政策邊際趨緊

  在疫情發生后,中國采取積極的財政政策以及貨幣政策來提振內經濟,使得國內經濟在疫情控制后(hou)快速修復。

  當前財政(zheng)(zheng)仍具有較大的(de)施展空(kong)間(jian),由于疫情發(fa)(fa)生,國(guo)家(jia)提高(gao)2020年(nian)政(zheng)(zheng)策債券發(fa)(fa)行規模至8.5萬億(yi),1-7月累(lei)計發(fa)(fa)行量為(wei)4.3萬億(yi),因此仍有4.2萬億(yi)的(de)發(fa)(fa)行空(kong)間(jian),同比顯著提高(gao)。

  貨(huo)幣(bi)政(zheng)(zheng)策(ce)方面(mian),在7月30日政(zheng)(zheng)治局(ju)會議中(zhong)表(biao)述為“貨(huo)幣(bi)政(zheng)(zheng)策(ce)要更加靈活適度(du)(du)、精準(zhun)導向。要保(bao)持貨(huo)幣(bi)供(gong)應(ying)量和社會融(rong)資(zi)(zi)規模合(he)理增(zeng)長,推動綜(zong)合(he)融(rong)資(zi)(zi)成本明顯下降。要確保(bao)新(xin)增(zeng)融(rong)資(zi)(zi)重點(dian)流向制造業、中(zhong)小微企業”,表(biao)明我(wo)國(guo)對貨(huo)幣(bi)寬松政(zheng)(zheng)策(ce)持謹慎態度(du)(du),邊際上有(you)所收緊,追(zhui)求(qiu)穩定持續的發展是主要目標。

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  數據來源:Wind,金瑞(rui)期貨

  06

  疫苗研制提速,進展過程(cheng)超(chao)預期

  全球(qiu)各國均抓緊(jin)時間研制新(xin)冠疫苗,目前也取得一(yi)定進(jin)(jin)展:據世界(jie)衛生(sheng)組織(zhi)統(tong)計(ji),目前全球(qiu)有100多種新(xin)冠疫苗處于研發過程中(zhong)。截至本月20日(ri),已向世衛組織(zhi)報告、處于臨(lin)床試(shi)驗階段的候選新(xin)冠疫苗達30種;而(er)進(jin)(jin)入3期臨(lin)床試(shi)驗的已有6種。

  中(zhong)國:7月(yue)22日正(zheng)式啟動新(xin)冠(guan)疫苗的緊急使用,國藥(yao)集團(tuan)表示中(zhong)國生物新(xin)冠(guan)滅活疫苗國際臨(lin)床(三(san)期)在(zai)(zai)北(bei)京、武漢、阿布(bu)扎比(bi)同(tong)比(bi)進(jin)行,目前接種人數超2萬(wan),安(an)全性(xing)非常好,有效(xiao)性(xing)正(zheng)在(zai)(zai)進(jin)一步觀察。

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  數據來源:WHO,公開資料整理,金瑞期貨

  通過對2008年全球經濟危機后銅價反彈走勢的分析后,得出c歷史總是驚人的相似,但又不盡然相同:

  ◆起因不同,過程不同,節奏不同:08年(nian)危(wei)機的(de)源(yuan)頭來自金(jin)融系統,或(huo)者說經(jing)濟系統內部(bu)出現問題,修(xiu)復(fu)過程(cheng)(cheng)較為漫長;20年(nian)危(wei)機的(de)源(yuan)頭來自公共衛生問題,疫情(qing)的(de)進展對經(jing)濟修(xiu)復(fu)過程(cheng)(cheng)起到決定(ding)性作用,一旦疫苗普(pu)及,經(jing)濟修(xiu)復(fu)的(de)節奏更快(kuai);

  ◆世界環境不同:近年(nian)來不斷(duan)盛行的(de)單邊主義、民粹主義、貿易(yi)保護主義使(shi)得國際環境大不相同(tong),中美關系(xi)、英(ying)國與歐盟的(de)關系(xi)等問題使(shi)得全球貿易(yi)乃至(zhi)經濟壓力更大;

  ◆疫情后期缺乏帶動全球性經濟增長的“領頭羊”:08年經(jing)濟(ji)危機后(hou)時(shi)期中國(guo)(guo)的(de)強勁復蘇(su)(su)及增(zeng)長成為全(quan)球經(jing)濟(ji)復蘇(su)(su)的(de)領頭羊,尤其是(shi)地產(chan)和基建帶動的(de)大(da)宗(zong)商品需求(qiu)效應更加明顯(xian);當(dang)前(qian)我國(guo)(guo)經(jing)濟(ji)體量較08年翻(fan)了一倍以上,經(jing)濟(ji)增(zeng)速(su)(su)明顯(xian)放緩(huan),同時(shi)也從追(zhui)求(qiu)“高速(su)(su)”發展轉型到(dao)追(zhui)求(qiu)“高質量”發展,對(dui)地產(chan)堅持“房(fang)住不炒”的(de)底線,對(dui)大(da)宗(zong)商品的(de)需求(qiu)增(zeng)速(su)(su)放緩(huan),但其他發展中國(guo)(guo)家尚難有替代效應。

  基本面——高位寬幅震蕩 關注結構性機會

  01

  上半年(nian):表消(xiao) VS 終端(duan)

  表消與終端消費差異明顯:境內外(wai)均出現表消與終(zhong)端消費差(cha)異(yi)較(jiao)大的(de)局面,境內來看1-6月表消+3%,終(zhong)端消費-8%。境外(wai)也有(you)近2%的(de)差(cha)異(yi)。

  差異的主要因素來自境內外廢銅的超預期折損,以及產業尤其是終端庫存的累計。

  此外,精銅產量的折損小于原(yuan)料折損,原(yuan)料庫存上半年大(da)幅去庫。

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  數據來源:金瑞期貨

  02

  上半年內外雙弱廢銅(tong)供應驟(zou)降,下半年國(guo)內預(yu)期改善

  境外廢(fei)銅(tong)回收通(tong)過進出口環(huan)節影響(xiang)國(guo)內廢(fei)銅(tong)進口的供應(ying)。1-7月廢(fei)銅(tong)含(han)銅(tong)量(liang)下滑約36萬(wan)(剔(ti)除廢(fei)銅(tong)以合金形式進口的增(zeng)量(liang))

  國(guo)內廢(fei)銅回收的變化通過廢(fei)銅直接利用(yong)企(qi)業(ye)開工率(lv)變化大致匡(kuang)算(suan),折損量約(yue)10-20萬(wan)噸(dun)。

  廢銅折損要么(me)通(tong)過原(yuan)料減少導致精(jing)銅減產,要么(me)通(tong)過刺激精(jing)銅消費替代,來影響精(jing)銅表(biao)觀消費。上半年來看,對(dui)消費的直接(jie)沖擊約(yue)4.5%。

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  數(shu)據(ju)來(lai)源:SHFE,海關總署,SMM,金瑞期貨

  03

  海外廢銅(tong)原料供應仍受疫(yi)情干擾

  上半年受疫情影(ying)響(xiang),境(jing)外廢銅(tong)回收、拆解均受到(dao)巨大影(ying)響(xiang),回收端,歐美等發達經濟體廢銅(tong)出(chu)口(kou)量明顯(xian)下滑,尤其4月表現(xian)降至冰點,環比出(chu)現(xian)2-8成不同程度(du)的(de)萎縮。

  作為重要中轉國,馬來(lai)西亞(ya)拆解和物流也一(yi)度遇到較大困難,目前物流環節基本通暢,但拆解原(yuan)料供(gong)應仍有挑戰,主要是6月起歐美受疫情(qing)二次反彈干擾(rao),或放緩廢(fei)銅出口回暖步(bu)伐并進一(yi)步(bu)導致海外廢(fei)銅緊缺。

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

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  數據(ju)來源(yuan):各國海關網站,金瑞(rui)期(qi)貨

  04

  四季度廢銅(tong)進口將(jiang)難及(ji)預期

  綜合三季(ji)度(du)批文量(liang)以及上半年剩余(yu)批文量(liang),三季(ji)度(du)廢銅(tong)進口量(liang)同比小幅下(xia)降,但考慮今年通過銅(tong)合金形(xing)式進口的金屬量(liang)增加,因此三季(ji)度(du)進口廢銅(tong)有保證。

  而四(si)(si)季度廢(fei)銅進(jin)口(kou)或難(nan)及預期(qi)(qi),在年中(zhong)報告中(zhong),在考慮9.1日開始(shi)再(zai)生銅進(jin)口(kou)標準能如期(qi)(qi)落(luo)地后,預計(ji)四(si)(si)季度進(jin)口(kou)環比繼(ji)續回暖,且同比貢獻(xian)增量。但當(dang)前再(zai)生銅細則遲遲未落(luo)地,加劇(ju)了(le)四(si)(si)季度進(jin)口(kou)廢(fei)銅供(gong)應的不(bu)確定性。

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  數據來源:海關總署,金(jin)瑞期貨(huo)

  05

  渠道(dao)庫存高企,對表消形成一定拖

  年初預期品庫(ku)存周(zhou)期(qi)角度,今年進入補(bu)庫(ku)存周(zhou)期(qi)。在疫情+修復趕工(gong)的催化下,企業先后經歷被動(dong)增(zeng)庫(ku)到(dao)主動(dong)增(zeng)庫(ku),目前(qian)整體(ti)庫(ku)存水平(ping)仍高。

  從下游企業(ye)產(chan)成品庫存天數(shu)與體量來(lai)粗略(lve)匡算上半年產(chan)業(ye)庫存增加20余萬噸,約占上半年消費的4%左右(you)。

  結合大(da)中小企業(ye)補(bu)庫分(fen)化來看,下(xia)半年去庫壓力(li)偏大(da)。即(ji)占絕大(da)比重線(xian)纜企業(ye)成品庫存下(xia)降1天,對消費的抑制約0.4%。

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  06

  礦端至暗(an)時刻已過,環比逐漸改善(shan)

  上半(ban)年精(jing)(jing)銅+3W,而原料(liao)端(精(jing)(jing)礦(kuang)廢銅)-28W,冶煉原料(liao)庫存進(jin)一步(bu)壓縮,其中精(jing)(jing)礦(kuang)庫存下降較快。

  礦端(分國別):智利干擾(rao)尚未(wei)證實,H1銅產(chan)量(liang)同(tong)比(bi)增(zeng)長(chang)2.6%左右;秘魯生產(chan)正(zheng)在恢復,6月產(chan)量(liang)當月同(tong)比(bi)降速為9%,較此前20-40%的降幅相比(bi)顯著(zhu)收窄,預計三季(ji)度(du)可回歸正(zheng)常(chang)水平(ping);

  礦端(分企業):全球主要銅礦企業Q2財(cai)公布,產(chan)(chan)量指引變化與(yu)Q1略有下調,但量級較小(xiao),因此仍(reng)維(wei)持下半年(nian)銅(tong)精礦(kuang)(kuang)小(xiao)幅增加(10W)的預(yu)期(qi)。一方面,前期(qi)停產(chan)(chan)銅(tong)礦(kuang)(kuang)均(jun)恢復生產(chan)(chan),且大型(xing)銅(tong)礦(kuang)(kuang)1-2月便可回到正常水平,另一方面,大型(xing)銅(tong)礦(kuang)(kuang)擴產(chan)(chan)及建設項目也在重新開(kai)啟,對(dui)于2021以及2022年(nian)產(chan)(chan)量預(yu)計增長3.5%和2.3%。

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  數據(ju)來源:智利國家銅業(ye)委員會(hui),金瑞(rui)期貨

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  數據來源:秘(mi)魯礦業(ye)能(neng)源部,金(jin)瑞期貨

  ●下半年精(jing)礦生產延續修(xiu)復的預期,但潛(qian)在干(gan)擾仍(reng)存。

  ●一(yi)是(shi)產(chan)礦國銅(tong)礦產(chan)量的變化,二是(shi)自產(chan)礦國向需求國的流轉。

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  數據來源:上市公司公告,金瑞期貨

  07

  淡季消費乏力,不(bu)及市場預期

  ●進入(ru)淡季后,國(guo)內(nei)電銅消費環比(bi)持續下(xia)(xia)滑(hua),日均(jun)(jun)出(chu)庫(ku)量明顯下(xia)(xia)滑(hua),進入(ru)8月,日均(jun)(jun)出(chu)庫(ku)量不如(ru)往年同期,下(xia)(xia)游消費反(fan)饋乏力(li)。

  ●從加(jia)工企業開(kai)工率(lv)來(lai)看,銅桿(gan)、銅桿(gan)等開(kai)工率(lv)均繼續下滑。

  ●草根調研來(lai)看,9月空調產量環比(bi)將下滑,銅管消(xiao)費預計走弱(ruo),而線纜方面同(tong)樣未(wei)有(you)旺(wang)季啟(qi)動跡象(xiang),整體較(jiao)此前預期(qi)偏(pian)弱(ruo)。

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  08

  終端消(xiao)費(fei)觀察(cha)角度

  原有(you)角度

  終端消費觀(guan)察假設,疫情擾亂了原有運行邏輯(ji)(ji),隨著各個經濟體的(de)修復,行業回歸自(zi)身邏輯(ji)(ji)。但疫情的(de)沖(chong)擊下(xia),消費結構也產(chan)生變化(hua)。基數效應下(xia)也將對下(xia)半年消費產(chan)生影響。

  下半年(nian)建筑(zhu)竣(jun)工周期重拾升勢,新開工與(yu)竣(jun)工的剪刀差對19年(nian)下半年(nian)至(zhi)21年(nian)的竣(jun)工數據形成支撐(cheng)的邏輯(ji)將(jiang)逐步兌現。

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  數據來源:Wind,金(jin)瑞期貨(huo)

  電網(wang)投資中性(xing)對待(dai)

  國家(jia)電(dian)網(wang)原計劃2020年(nian)投(tou)資(zi)額(e)為(wei)4186億(yi)(yi)元,隨后將計劃提高至4600億(yi)(yi)元,而(er)目前截至7月,電(dian)網(wang)基本建設累計投(tou)資(zi)完成額(e)為(wei)2053億(yi)(yi)元,代(dai)表剩余(yu)5個月投(tou)資(zi)額(e)上限可達2500億(yi)(yi)元。

  從(cong)近幾年國家電網招標所公式的(de)(de)季度交貨(huo)(huo)量(liang)來(lai)看,下(xia)半年通常是全年的(de)(de)高峰期(qi)(qi),但是今(jin)年上(shang)半年交貨(huo)(huo)量(liang)遠高于去(qu)年同(tong)期(qi)(qi)14萬噸的(de)(de)水平(ping),因此盡管(guan)下(xia)半年基于投資增(zeng)長的(de)(de)考慮交貨(huo)(huo)量(liang)仍不(bu)低,但同(tong)比來(lai)看,難有大幅增(zeng)量(liang)。

  草根(gen)調研來(lai)看(kan),淡季以來(lai)國(guo)網訂單便處(chu)于低(di)迷的(de)狀態,同比有所下滑(hua),目前(qian)在傳統(tong)消費旺(wang)季來(lai)臨前(qian),線纜(lan)企業表示仍未看(kan)到訂單大幅回升的(de)信(xin)號(hao)。

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  結(jie)構性(xing)變化

  下(xia)半(ban)年消(xiao)費同比弱改善,結(jie)構(gou)性(xing)的影響值得(de)關注的是,下(xia)半(ban)年投資類消(xiao)費延續(xu)或將保持穩定,雖然(ran)政(zheng)策傾(qing)斜度有限(xian),但原本(ben)邏輯(ji)尤其建筑竣工端處于溫和上升狀(zhuang)態。而可選消(xiao)費類板塊則(ze)預計在政(zheng)策傾(qing)斜下(xia)維持溫和增長。

  境(jing)外由于修復時間偏長,疊(die)加(jia)消費結構與國內的(de)差異,下半年同(tong)比(bi)仍(reng)小幅萎縮,但降幅較小半年明(ming)顯收窄。

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  09

  緊平(ping)衡下的邊際撬動

  下半年全球精銅市場緊平衡預期,未來2年仍是小幅過剩(1.1%)。基本面持穩向好(hao)的最大動力(li)(li)仍來自于投資(zi)類消費,進口廢銅的不確定(ding)性加大亦形成一(yi)定(ding)利好(hao),但產業補庫力(li)(li)量或將一(yi)定(ding)程度拖累表觀消費。

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  數據來源:金(jin)瑞期(qi)貨

  10

  歷(li)史低庫存(cun)下故事概率增加

  從庫(ku)存(cun)水平(ping)來(lai)看,海外顯性庫(ku)存(cun)(LME+COMEX)以及中國(guo)保稅(shui)區銅庫(ku)存(cun)均處(chu)于歷史低(di)位,SHFE庫(ku)存(cun)同樣處(chu)于較低(di)水平(ping)。因此在銅消費旺季來(lai)臨,精煉(lian)銅再次進入去庫(ku)階段,低(di)庫(ku)存(cun)對銅價支(zhi)撐較強,一旦消費超預期(qi),則銅市場(chang)的“故事性”發生的概率(lv)大大增強。

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  總結:高位寬幅震蕩,關注結構性機會

  ★宏觀:從“后危機”角度來看,全球經濟的(de)復(fu)蘇(su)情(qing)(qing)況是判定拐點的(de)主要之錨,而(er)政策的(de)變化會對(dui)階段性行情(qing)(qing)造成擾動(dong)。國內經濟仍具有復(fu)蘇(su)之勢(shi),但(dan)貨幣政策邊際(ji)趨緊(jin);當前疫(yi)情(qing)(qing)反復(fu)海外經濟復(fu)蘇(su)效果,但(dan)復(fu)蘇(su)之勢(shi)不(bu)明朗,等待疫(yi)苗面世后帶來的(de)復(fu)蘇(su)節奏。

  基本面:南美礦端生產修復,供應環比持續改善,但疫情的干擾仍需關注。再生銅進口細則尚未落地,四季度再生銅進口對銅供應的補充不確定性較大,具有一定支撐。國內需求主要在地產存有利支撐,地產竣工修復邏輯尚在,而電網投資因上半年交貨量較大,下半年同比難有明顯帶動,汽車、家電等方面消費雖經濟回暖而不斷改善。當然目前價格對修復預期較為充分,但銅市場極低的庫存水平(精銅及原料)+緊平衡預期,銅價繼續以高位寬幅震蕩為主,銅價重心在6400-6600美(mei)元(yuan)/噸,不過需警惕政策收緊及國際關系的惡化引發的階段性回落。

  策略:精(jing)銅及精(jing)礦缺(que)口邊(bian)際擴(kuo)大下的(de)反套機會(hui);兩邊(bian)市場(chang)低庫存下borrow機會(hui)

  風險:向上風(feng)險(xian)(xian)來自(zi)消費超(chao)預期、收儲,向下風(feng)險(xian)(xian)來自(zi)政策收緊(jin)及(ji)美國(guo)大選(xuan)前(qian)的外部擾(rao)動(dong)

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